Die G.U.B.-Analysesystematik

Analyseverfahren und Beurteilungskriterien der G.U.B.-Analysen

Stand Mai 2013

Inhalt

1. Einleitung

2. Bewertungsstufen

3. K.O.-Kriterien

4. Qualitätskriterien

4.1. Initiator und Management

4.2. Investition und Finanzierung

4.3. Wirtschaftliches Konzept

4.4. Rechtliches Konzept

4.5. Interessenkonstellation

4.6. Prospekt und Dokumentation

5. Gewichtung

1. Einleitung

Geschlossene Fonds unterliegen mit Ausnahme einer gesetzlichen Prospektpflicht, die jedoch nur formaler Natur ist, keiner staatlichen Kontrolle. Auch existiert bislang keine spezialgesetzliche Regelung hinsichtlich der Definition und Konzeption der Fonds. Die Initiatoren können sie im Rahmen der allgemeinen Gesetze wie dem Handelsgesetzbuch (HGB), dem Bürgerlichen Gesetzbuch (BGB) und den Steuer­gesetzen frei gestalten.

Obwohl sich – jedenfalls im seriösen Teil der Branche – Standards und Marktüblich­keiten entwickelt haben, sind die rechtlichen, wirtschaftlichen und steuerlichen Kon­zepte der Fonds höchst individuell. Anders als stärker regulierte Anlageformen wie beispielsweise Investmentfonds ist jeder geschlossene Fonds ein Unikat.

Die G.U.B.-Analysesystematik berücksichtigt diesen Charakter. Die G.U.B.-Analyse ist ein Verfahren, das – basierend auf einem einheitlichen Bewertungsraster – eine individuelle Beurteilung der Fonds ermöglicht. Im Mittelpunkt der Analyse steht die Gegenüberstellung von Stärken/Chancen und Schwächen/Risiken eines Fonds.

Die G.U.B.-Analyse verzichtet dabei sowohl auf ein starres Bewertungssystem mit festen Ge­wichtungen, das der Individualität der Fonds nicht gerecht würde und statt einer an­geblichen „Objektivität“ im Einzelfall nicht zu sachgerechten Ergebnissen führt, als auch auf scheingenaue Berechnungen und Prognosen über mehrere Jahrzehnte.

Bei der G.U.B.-Analyse handelt es sich hauptsächlich um eine Bewertung des Fonds und nicht primär um Berechnungen. Anders als Verfahren, die auf komplexen und für Laien unverständlichen mathematischen Modellen und/oder nicht nachvoll­ziehbaren Modellannahmen basieren, ermöglicht die G.U.B.-Analyse den Interes­senten auch zu prüfen, ob das Urteil ihren persönlichen Gewichtungen entspricht.

Durch die transparente Herleitung des G.U.B.-Urteils und die plakative Gegenüber­stellung von Stärken/Chancen und Schwächen/Risiken kann sich jeder Interessent ein eigenes Bild von der Kapitalanlage machen – und unter Umständen auch zu ei­ner anderen Einschätzung kommen als die G.U.B.-Analyse, etwa durch eine abweichende individuelle Gewichtung der einzelnen Punkte oder weil er ein bestimmtes Risiko im Rahmen seiner persönlichen Anlagestrategie nicht für akzeptabel hält.

Das G.U.B.-Urteil bewertet nicht primär die Sicherheit der Kapitalanlage, sondern das Verhältnis von Stärken/Chancen zu Schwächen/Risiken. G.U.B.-Analysen sind Qualitäts-und keine Bonitäts-Bewertungen. Unter Umständen können auch Fonds mit hohen Risiken ein gutes G.U.B.-Urteil erhalten, sofern diesen entsprechende Chancen gegenüber stehen. Jeder Interessent muss selbst entscheiden, ob die Chancen-Risiko-Struktur seiner persönlichen Zielsetzung entspricht.

Das G.U.B.-Urteil allein hat insofern nur begrenzte Aussagekraft. Es ist immer in Zu­sammenhang mit der vollständigen G.U.B.-Analyse – insbesondere den Einzelbe­wertungen, der Stärken-Schwächen-Analyse und ggf. dem Analysetext – zu sehen. Die G.U.B.-Analyse stellt keine Anlageempfehlung dar, sondern ist eine Einschät­zung und Meinung insbesondere zu den Chancen und Risiken des Beteiligungsan­gebots.

Das G.U.B.-Analyseverfahren besteht aus zwei Stufen. Zunächst prüfen die G.U.B.-Analysten, ob bestimmte K.O.-Kriterien vorliegen (siehe Kapitel 3.). Dabei handelt es sich um so gravierende Defizite, dass eine positive Beurteilung des Fonds von Vornherein aus­geschlossen ist. In diesem Fall wird auf eine tiefergehende Analyse des Fonds sowie auf eine Detailbewertung verzichtet und der Fonds als „nicht plat­zierungsreif“ (Minus) beurteilt.

Sofern kein K.O.-Kriterium greift, wird auf Basis eines einheitlichen Analyserasters eine detaillierte Analyse des Fonds vorgenommen und er anhand von sechs Qualitätskriterien (siehe Kapitel 4.) beurteilt. Die gewichteten Einzelergebnisse werden zu einem Gesamturteil verdichtet.

Grundlage jeder G.U.B.-Analyse ist der jeweilige, von der Bundesanstalt für Finanz­dienstleistungsaufsicht (BaFin) gestattete Verkaufsprospekt. Sofern kein K.O.-Kriteri­um greift, tritt das G.U.B.-Analyseteam mit dem Anbieter in Kontakt und erbittet in der Regel er­gänzende Unterlagen/Informationen. Die Analyse basiert ausschließlich auf den in der Analyse jeweils im Einzelnen aufgeführten Informationsquellen sowie auf den zum Analysezeitpunkt vorliegenden allgemeinen Marktinformationen. So­weit nicht ausdrücklich anderweitig vermerkt, erfolgt eine Einsichtnahme in Original­unterlagen oder öffentliche Register sowie eine Vor-Ort-Besichtigung von Anlageob­jekten nicht.

Jede G.U.B.-Analyse wird dem Anbieter vor der Veröffentlichung zur Stellungnahme übermittelt.

2. Bewertungsstufen

Sofern keine K.O.-Kriterien (siehe Kapitel 3.) greifen, bewertet die G.U.B.-Analyse sechs Qualitätskriterien (siehe Kapitel 4.) mit jeweils maximal 100 Punkten. Die Einzelbe­wertungen werden gewichtet (siehe Kapitel 5.) und zu einer Gesamtpunktzahl ver­dichtet, aus der das Gesamturteil resultiert.

Die G.U.B.-Bewertungsstufen:

81 bis 100 Punkte: +++ = sehr gut

61 bis 80 Punkte: ++ = gut

41 bis 60 Punkte: + = positiv

0 bis 40 Punkte: -= nicht platzierungsreif

Sofern ein K.O.-Kriterium greift ist, wird der Fonds ohne eine Bepunktung mit Minus (nicht platzierungsreif) beurteilt. Diese Beurteilung ist auch dann möglich, wenn sich bei der Detailprüfung gravierende Defizite ergeben, ohne dass ein einzelnes K.O.­-Kriterium greift oder wenn die Gesamtpunktzahl unter 41 Punkten liegt.

3. K.O.-Kriterien

K.O.-Kriterien sind Defizite, die so gravierend sind, dass eine positive Beurteilung des Fonds von Vornherein ausgeschlossen ist und sich insofern eine weitere, detail­lierte Überprüfung erübrigt. Die K.O.-Kriterien:

− Initiator und Projektpartner ohne jeglichen Know-how-Nachweis

− Fondskonzept grundsätzlich unplausibel

− Platzierungsrisiko extrem hoch und nicht abgesichert

− Anlegerrechte in gravierender Weise nicht angemessen gewahrt

− Ordnungsgemäße Mittelverwendung nicht abgesichert

− Gravierendes Potential für Interessenkonflikte

− Gravierende Prospektfehler oder -lücken

Da ein K.O.-Kriterium – unabhängig von der sonstigen Qualität des Fonds und even­tuellen Vorteilen – zu einer Beurteilung mit „nicht platzierungsreif“ führt, wird es im Rahmen der G.U.B.-Analysesystematik nur dann als erfüllt angesehen, wenn sehr gravierende Defizite zu ver­zeichnen sind.

So kann etwa das Kriterium „Platzierungsrisiko nicht abgesichert“ auch dann nicht erfüllt sein, wenn es weder eine Platzierungsgarantie für das Eigenkapital noch ein Mindestvolumen (Realisierungsschwelle) des Fonds gibt. Voraussetzung ist, dass der Initiator über Platzierungserfahrung und/oder entsprechende Reputation verfügt, so dass zu erwarten ist, dass er trotz der fehlenden formalen Absicherung ausrei­chend Kapital platzieren bzw. ggf. eine schadenfreie Rückabwicklung vornehmen wird. Gleiches gilt zum Beispiel für das Kriterium „Ordnungsgemäße Mittelverwen­dung nicht abgesichert“, wenn bspw. ein Bankhaus einen Fonds ohne externe Mit­telverwendungskontrolle auflegt.

4. Qualitätskriterien

In der G.U.B.-Analyse sind sechs Kategorien von Qualitätskriterien definiert, die bei jedem ge­schlossenen Fonds relevant sind und die sie auf Basis des marktüblichen Standards bewertet. Bei der Beurteilung steht stets das Verhältnis von Chancen zu Risiken so­wie von Stärken zu Schwächen im Vordergrund. Die Kategorien lauten:

− Initiator und Management

− Investition und Finanzierung

− Wirtschaftliches Konzept

− Rechtliches Konzept

− Interessenkonstellation

− Prospekt und Dokumentation

4.1. Initiator und Management

Bei dem Qualitätskriterium “Initiator und Management” fließen insbesondere die fol­genden Punkte in die Bewertung ein:

− Emissionserfahrung des Initiators (Dauer der Geschäftstätigkeit, Emissions­volumen)

− Erfahrung in der betreffenden (Ziel-)Branche

− Leistungsbilanzergebnisse

− Konzerneinbindung bzw. gesellschaftsrechtlicher Hintergrund

− Persönlicher Hintergrund/Vita der handelnden Personen

− Ggf. Schlüsselpersonenrisiko

− Ggf. Qualität des externen Fonds-Managements (z.B. Vertragsreeder)

− Ggf. Qualität externer Management-Projektpartnern (z.B. fest angebundene Dienstleister)

4.2. Investition und Finanzierung

Das Qualitätskriterium “Investition und Finanzierung” umfasst die Platzierungs-und Investitionsphase des Fonds und damit insbesondere folgende Punkte:

− Mittelverwendung

− Qualität und Wert des Fondsobjektes / der Fondsobjekte

− Vorhandensein und Ergebnis von Wertgutachten

− Sicherheit der Fertigstellung/Übernahme

− Ggf. Genehmigungssituation

− Bei Blind Pools: Investitionskriterien, Auswahlprozess, Gremien

− Fondskosten (-quote)

− Kostenrisiken (noch nicht abgeschlossene Verträge, Fixkosten bei
varia­blem Fondsvolumen etc.)

− Mittelherkunft

− Absicherung des Platzierungsrisikos (Platzierungsgarantie,
Realisie­rungsschwelle, ggf. Rückabwicklungsregelung)

− Mittelfreigabekriterien

− Fremdkapitalzusage

− Fremdkapitalquote

4.3. Wirtschaftliches Konzept

Bei der Beurteilung des wirtschaftlichen Konzepts bewertet die G.U.B.-Analyse auf Basis der Prospektprognose die wirtschaftlichen Erfolgsaussichten des Fonds nach Abschluss der Investitionsphase. Die Beurteilung hängt stark von den individuellen Gegeben­heiten des betreffenden Fonds sowie einer Gesamtbewertung des Verhältnisses von Chancen zu Risiken ab und umfasst insbesondere folgende Elemente:

− Marktsituation und Wachstumsaussichten

− Einnahmesituation

− Ggf. fest abgeschlossene Miet-oder Charterverträge

− Qualität der Vertragspartner

− Weitere Einnahmekalkulation

− Kostenkalkulation, insbesondere

− Fremdkapitalzinsen

− objektspezifische Kosten (z.B. Mietausfall, Schiffsbetriebskosten)

− laufende fondsbedingte Kosten (Geschäftsführungs-, Treuhandvergütung etc.)

− Tilgungsverkauf (sofern relevant)

− Prognostizierter Verlauf der Liquiditätsreserve

− Spezielle Risiken (insbesondere Totalverlustrisiken)

− Einschränkung von Chancen (z.B. durch Optionen Dritter, langfristige Verträge auf niedrigem Niveau)

− Exit-Kalkulation

− Steuerliche Konzeption

4.4. Rechtliches Konzept

In der Rubrik “Rechtliches Konzept” beurteilt die G.U.B.-Analyse insbesondere den Gesell­schaftsvertrag der Fondsgesellschaft, ggf. den Treuhandvertrag und die Regelun­gen zur Mittelverwendungskontrolle. Daneben gehen ggf. weitere Verträge und not­wendige Vertragsbeziehungen, die zur Realisierung des konkreten Fondsobjektes notwendig sind, in die Bewertung ein. Neben den jeweils individuellen Gegebenhei­ten des betreffenden Konzepts sind insbesondere die folgenden Punkte relevant:

a) Gesellschaftsvertrag

− Rechtsform der Fondsgesellschaft

− Beteiligungsart der Anleger

− Haftung der Anleger

− Gesellschaftszweck

− Geschäftsführungsbefugnisse (Befreiung der Geschäftsführung von Paragraf 181 BGB; Zustimmungsvorbehalte der Gesellschafterversammlung bzw. des Beirats)

− Verankerung des Mittelverwendungsplans und ggf. der Investitionskriterien (bei Blind Pools) im Gesellschaftsvertrag

− Regelungen zur Wahrung der Anlegerrechte, insbesondere zu

− (Präsenz-) Gesellschafterversammlungen

− Jahresabschlussprüfung

− Beirat

− Kündigung/Abfindung

− Übertragung des Gesellschaftsanteils (Widerspruchsrechte, Kosten etc.)

b) Treuhandvertrag

− Stimmrecht des Anlegers, insbesondere Verhalten des Treuhänders bei aus­bleibender Weisung

c) Mittelverwendungskontrolle

− Existenz einer externen Mittelverwendungskontrolle

− Mittelfreigabekriterien

− Umfang der Mittelverwendungskontrolle

− Wirksamkeit der Mittelverwendungskontrolle

Ausschlag gebend für die Bewertung des rechtlichen Konzepts ist in der Regel nicht eine einzelne Regelung, sondern die Konstellation, die sich aus der Gesamtheit der Regelungen ergibt, insbesondere hinsichtlich der Kontroll-und Eingriffsmöglichkei­ten der Anleger. So sind etwa Punkte wie die uneingeschränkte Befreiung der Ge­schäftsführung von dem Selbstkontrahierungsverbot des Paragrafen 181 BGB, der Verzicht auf einen Beirat, der mögliche Ersatz von Präsenzgesellschafterversamm­lungen durch schriftliche Abstimmungen und eine nicht zwingend vorzunehmende Prüfung des Jahresabschlusses durch einen Wirtschaftsprüfer jeweils für sich ge­nommen in der Regel weniger relevant. In der Summe führen sie aber zu einer deut­lichen Einschränkung der Möglichkeit der Anleger, die Geschäftsführung zu kontrol­lieren und ggf. – z.B. durch die Initiierung einer außerordentlichen Gesellschafterver­sammlung – einzugreifen. Das gilt insbesondere dann, wenn der Treuhänder mit dem Initiator verfochten ist und insofern der Informationsfluss vom Treuhänder an die Anleger unter Umständen durch die entsprechende Interessenlage geprägt sein kann.

4.5. Interessenkonstellation

Bei diesem Qualitätskriterium beurteilt die G.U.B.-Analyse zum einen, inwieweit Potenzial für Interessenkonflikte vorhanden ist, insbesondere durch:

− Leistungen des Initiators gegenüber der Fondsgesellschaft

− Verflechtungen des Initiators/der Fonds-Geschäftsführung, insbesondere mit

− dem Treuhänder

− dem Verkäufer des Fondsobjektes

− dem Vertragsreeder bei Schiffsfonds

− weiteren Dienstleistern

− Verflechtungen der Projektpartner, z.B.

− Verkäufer des Fondsobjektes ist auch Mieter (Charterer)

− Mieter übernimmt auch die Hausverwaltung Zum anderen wird die Frage untersucht, ob gleichgerichtete Interessen zwischen Anlegern und Management bestehen, insbesondere durch

− Vom Ergebnis abhängige Vergütungen

− Erfolgsbeteiligungen

− Eigene Einlage des Initiators/Managements in den Fonds

4.6. Prospekt und Dokumentation

In der Rubrik “Prospekt und Dokumentation” beurteilt die G.U.B.-Analyse die Qualität des Verkaufsprospektes sowie der weiteren Informationen/Unterlagen, die der Initiator im Rahmen der G.U.B.-Analyse zur Verfügung stellt. Dazu zählen insbesondere die folgenden Punkte:

− Generelle Verständlichkeit des Verkaufsprospekts

− Grundsätzlicher Aufbau des Verkaufsprospekts nach dem Wirtschaftsprüfer­standard IDW S 4

− Existenz und Ergebnis eines Prospektgutachtens nach IDW S 4

− Inhalt der Auskunftsvereinbarung mit dem Wirtschaftsprüfer für das Prospekt-gutachten nach IDW S4, insbesondere hinsichtlich etwaiger Vertragsstrafen

− Vollständigkeit der Angaben in der Leistungsbilanz des Initiators

− Existenz weiterer Gutachten/Belege wie etwa Wert-, Markt-, Ertrags-oder Steuergutachten

− Qualität und Geschwindigkeit von Antworten des Initiators auf Fragen der G.U.B.-Analysten

Hinweis: Das G.U.B.-Analyseteam führt keine vollständige Prüfung des Prospektes auf Richtigkeit und Vollständigkeit der Angaben sowie auf Klarheit durch. Diese Prüfung ist Gegen­stand von Prospektgutachten nach dem Standard IDW S 4 durch Wirtschaftsprüfer, die in der Regel von den Anbietern in Auftrag gegeben werden und gegen eine ge­sonderte Auskunftsvereinbarung bei dem Wirtschaftsprüfer erhältlich sind.

5. Gewichtung

Die Bewertungen (Punkte) zu den einzelnen Qualitätskriterien werden in der G.U.B.-Analyse gewichtet und damit zu einer Gesamtpunktzahl verdichtet, aus der das Ge­samturteil resultiert. Die “Normalgewichtung” geht von einem klassischen geschlos­senen Fonds aus, bei dem das Fondsobjekt bereits fest steht und der bei keinem der Qualitätskriterien außergewöhnlich große Defizite ausweist.

Von der Normalgewichtung kann abgewichen werden, wenn das konkrete Konzept dazu Anlass gibt. Insbesondere wird bei Blind Pools die Gewichtung der Rubrik “In­itiator und Management” regelmäßig (meist auf 30%) erhöht und die Gewichtung der Rubrik “Investition und Finanzierung” wegen des noch nicht vorhandenen und insofern naturgemäß auch noch nicht beurteilbaren Fondsobjektes entsprechen ver­ringert.

Die Rubriken “rechtliches Konzept”, “Interessenkonstellation” sowie “Prospekt und Dokumentation” werden mit jeweils 10% vergleichsweise niedrig gewichtet, da die G.U.B.-Analyse bei der Normalgewichtung davon ausgeht, dass die Marktstandards im We­sentlichen eingehalten werden und diese Punkte insofern keinen dominierenden Einfluss auf die Erfolgsaussichten, die Risiken und die generelle Qualität des Fonds haben werden. Sollten bei einem dieser Punkte jedoch größere Defizite zu verzeich­nen sein -etwa überdurchschnittliches hohes Potential für Interessenkonflikte oder Prospektmängel -, kann die entsprechende Rubrik höher gewichtet werden.

Hamburg, im Mai 2013

Deutsches Finanzdienstleistungs-Institut GmbH (DFI)